Janus Henderson信用团队：AI基建债务正让债券指数失去分散化价值
Janus Henderson的Bradford Smith、John Lloyd和James Donahue指出，超大规模云服务商为AI基础设施发行的大规模投资级债券正自动流入债券指数，使被动固定收益投资者在股票端已承受AI集中风险的同时，债券端也在积累同一主题的敞口，传统上股票与债券之间的分散化效果正在被削弱。
债券指数有一个结构性特征：它按市值加权，意味着借债越多的公司在指数中的权重越高。Janus Henderson的信用团队在2026年11月4日发表的文章中指出，这个机制正在与AI资本开支浪潮产生一个意想不到的后果。
超大规模云服务商（Amazon、Google、Microsoft、Meta、Oracle）的资本开支预计2027年将超过1.1万亿美元，这些支出主要通过投资级债券市场融资。新发行的债券会自动纳入指数。文章给出两个不同口径的数据：纯科技板块目前在投资级指数中的分类权重约为10%，但一旦将不归入科技分类的超大规模云服务商纳入（Amazon属于可选消费，Alphabet和Meta属于通信），合计权重已处于中等十几百分点的水平；Janus Henderson预计这一合计比例到2028年可能升至20%以上。问题在于，被动债券投资者买入指数时，实际上是在按规则积累对同一组公司的信用敞口——而这些公司恰恰是股票市场中AI集中度的来源。
文章用两个维度量化了这种风险的变化。第一是久期乘以利差（DTS），这是衡量信用波动性的指标：超大规模云服务商的DTS已与美国六大银行在投资级公司债中的占比相当，意味着它们对指数整体信用风险的贡献已与金融板块匹敌。第二是利差本身：据Barclays数据，AI生态系统的信用利差一年前还比投资级平均窄约10个基点，如今已转为宽约35个基点，超大规模云服务商是恶化最快的群体。利差走阔说明市场已经开始为这种集中定价，但指数投资者无法因此减少持仓——规则要求他们持有。
作者并非主张将超大规模云服务商的权重降为零。他们认为，像近期这样的利差走阔事件可以创造战术性机会，但被动投资者应当认识到，在股票市场已经面临AI集中风险的当下，债券指数并没有提供传统意义上的分散化。他们的建议是转向主动信用选择：限制对超大规模云服务商的敞口，同时寻找那些正在去杠杆、改善信用质量的公司，以此在降低集中风险的同时追求超额收益。
这一论点的核心前提是：债券指数的市值加权机制与AI融资的规模增长之间存在结构性冲突，且这一冲突在可预见的未来不会自行消解。如果超大规模云服务商的资本开支增速放缓、或市场通过利差走阔充分补偿了集中风险，那么被动持有指数的实际损失可能远小于这一叙事所暗示的程度。作者提供的证据支持集中正在发生，但对主动管理能否在扣除费用后持续跑赢指数，文章本身未给出回测数据。